私募基金资管规模偏小 灵活对冲策略控制回撤

2018年底，已登记私募基金管理人24448家，较2017年年末存量机构增加2002家，同比增长8.92%;已备案私募基金74642只，较2017年年末在管私募基金数量增加8224只，同比增长12.38%;管理基金规模12.78万亿元，较2017年年末增加1.68万亿元，同比增长15.12%。

私募基金资管规模偏小

私募基金行业集中度仍然不高，在已登记私募基金管理人的管理基金规模来看，截至2018年底，规模100亿元及以上的有234家。多数私募基金管理人的资管规模偏小，而“头部”基金的数量仍然相对有限，规模超过200亿元的大型私募基金公司数量偏少。在2018年基础市场影响下，私募行业“新陈代谢”情况加快，截至2018年底，基金协会办理了14561家私募基金管理人的注销手续，其中主动申请注销的私募基金管理人2301家。

传统股票类产品过多，私募管理人小、散、多、乱造成管理风格趋同，产品投资策略同质化倾向严重，给基金清算埋下了隐患。私募排排网统计显示，最近5年，私募基金发行已发生翻天覆地变化，私募证券投资产品发行数量也上升几个等级。2018年，私募证券投资基金共发行10956只产品，私募产品发行数量年内月均在800只至900只。产品清算方面，2018年以来，私募证券投资基金清算产品数量累计5669只，其中以股票策略为主。

在股票策略私募产品中，占总数量87.75%的产品取得负收益率，只有占总数量约13%的产品为正收益率。格上研究中心研究员徐丽认为，2018年27家规模超过100亿元的股票类私募的平均收益全线亏损，各家业绩有所分化，但大部分亏损幅度不足大盘下跌幅度的一半，而正收益率最高的为固定收益策略，其次是管理期货策略。

私募排排网研究员刘有华认为，私募产品清算增多与募资难和市场业绩等因素有关。2018年以来，随着资管新规出台，众多初创型私募出现融资难、融资贵的局面。而行业“头部”私募由于享有较多的资源，部分公司规模不降反升，带来行业的“马太效应”。这样的效应对于一级市场，VC(创投基金)或PE(大型私募股权投资基金)也有较大影响。

从业绩角度看，大小私募基金均不同程度出现业绩回落，原因之一是在市场出现系统性风险时，市场泥沙俱下，价值投资也难以逃脱。但是总体而言，投资看重的是长期的业绩，长期来看，大型私募基金管理人的业绩仍旧比较稳定。

2018年的“成绩单”上也不都是坏消息。从2018年私募基金总规模与管理人数量两项指标的增速看，增速的差距逐渐扩大。格上研究中心研究员王媛媛认为，这代表单个管理人的平均管理规模不断扩大，一方面说明管理人的管理能力在整体上不断提升;另一方面说明行业跨越稚嫩期，进入到相对平稳发展的阶段，固有的管理人行业格局吸金能力逐渐提升，不再是靠机构量带管理规模量的草莽竞争期。

从清盘角度看，王媛媛认为，2018年私募清盘量近2017年两倍，股票相关策略占比近一半。2018年私募行业全市场清盘数量创近5年新高。从北上广三地来看，地区清盘产品量从高到低排序依次为上海、北京、广东。展望未来，私募基金的清盘风险正在释放，对市场流动性的担忧或可降低。但是，在基金净值过低面临较大被动清盘风险背景下，或将导致市场资金大量流出，应警惕流动性骤停风险。

灵活对冲策略控制回撤

拉长时段看，重阳投资在市场大幅波动时控制好回撤不仅体现在2018年，在2013年“钱荒”、2015年A股断崖式下跌、2017年因债市波动带来的三次市场调整中均保持净值相对稳定。

探究业绩平稳背后的“重阳密码”，王庆表示，一方面是公司根植深处的风控意识，而这正是由重阳的基因所决定，另一方面则是缘于灵活使用对冲工具。

2001年，上海重阳投资有限公司成立。2008年，重阳投资成立首只阳光私募基金，公司从管理自有资金转向为外部客户做资产管理。这种长期的管理自有资金经验，让重阳对绝对收益有着更深的体会，而特殊的发展路径也让重阳投资在基因中少了对短期暴利的饥渴感，而是更注重追求稳健的中长期收益。

具体到重阳投资的风控优势，王庆认为，各家私募基金的风控流程差异并不大。控制回撤，关键还是事前的风控。如果策略的执行和组合的构建这些投资动作本身做到位，就已经可以规避相当多的风险，事后的风险自然就控制了大半。这种事前风控和私募机构的投资理念、投资风格、投资方法紧密相关。

在重阳投资的投研体系中，价值投资的内在原理极为朴素。王庆表示，重阳投资在对上市公司的内在价值、未来现金流折现、安全边际这些基于深度研究基础之上的判断上，和市场上普遍认识的价值投资逻辑是一致的。但在实践中，逆向操作往往更容易捕捉到理想的价值投资标的，从风控角度看，介入时不被市场看好才更有可能有足够的安全边际。“对价值投资理念的坚守，实践中加上逆向的风格，结合在一起是中国市场上践行价值投资比较有效的方法。”

具体到选股，重阳投资的方法论可总结为三个关键词“确定、低估、成长”。在一个永续的行业低迷的时候去布局龙头企业，更有可能捕捉到具有确定性、低估值、成长性超预期的股票。

在构建投资组合上，重阳投资对估值的要求较为苛刻。王庆介绍，在选股时会做严格的横向比较和纵向比较，而这些比较是基于对上市公司研究的前景的确定性。

这种投研和风控体系的贯彻，靠的则是团队和公司文化建设。据了解，重阳通过在过去十年里的多轮校招培养和打造出一个有纵深的人才梯队，团队理念一致，加上制度和工作流程的保障，从而在实践中能够始终保持和延续这种稳健的风格。

对冲工具的灵活使用是重阳投资在风控上的特色之一。2012年底，重阳与国泰君安(港股02611)合作发行的“君享重阳-阿尔法对冲1号”，是私募行业内灵活对冲策略的第一次尝试。

据介绍，目前重阳投资多数产品都增加了可以做空股指期货的安排。其灵活对冲策略体现在，如果谨慎时会做部分对冲，看空时会加大对冲力度，乐观时就可以不对冲，这种操作是基于对宏观系统性和市场风险的判断，目的是控制整个组合的波动性和回撤。

在系统性风险的判断上，重阳投资的战略研究部则提供了重要的研究支持。王庆表示，在中国市场做投资，受自上而下的宏观和政策影响较大，面临大的波动时，仅仅做好个股选择是不够的，还要自上而下防控风险。